Le boom immobilier à l’échelle mondiale a permis d’alimenter les reprises économiques puisque pour la plupart des ménages, l’immobilier constitue un actif beaucoup plus important que le marché boursier. Aux États-Unis par exemple, un ménage moyen investit presque 65 % de son avoir net dans sa résidence, comparativement à seulement 2 % en actions. Les sujets de conversation ont nettement changé aux États-Unis depuis la fin des années 1990, à une époque où les gens se vantaient de la plus-value de leurs placements en actions. Désormais, c’est la propriété mal entretenue au coin de la rue qui s’est vendue en deux jours pour 500 000 $ qui fait jaser.

Bulle spéculative à l’horizon ?

Il n’est pas surprenant que toutes ces bonnes nouvelles aient donné lieu à de sérieuses craintes à l’égard d’une autre bulle spéculative, mais cette fois pour les prix des maisons. Des publications comme Barron’s, Money Magazine et The Economist ont publié des éditoriaux au cours de la dernière année sur la flambée irrationnelle des prix des maisons et la possibilité d’un effondrement. C’est le magazine The Economist qui remporte la palme pour les titres les plus accrocheurs, notamment « Castles in Hot Air, House of Cards, Bubble Trouble et Betting the House ».

Le Fonds monétaire international (FMI) très sobre s’est même mis de la partie, consacrant plusieurs pages de son dernier numéro de Perspectives de l’économie mondiale aux craintes d’une « bulle des prix des actifs » et sur la possibilité d’une forte correction des prix ». Cet article a mis l’accent sur la hausse fulgurante des prix de l’immobilier résidentiel en Australie, en Irlande, aux Pays-Bas, en Espagne et au Royaume-Uni. Comme l’indique le graphique 1, dans la plupart des pays, l’augmentation des prix réels de l’immobilier est nettement plus rapide que celle du revenu disponible réel, ce qui suggère que les hausses des prix devancent peut-être les facteurs économiques fondamentaux.

Il est intéressant de noter que le Canada ne figure presque pas dans l’analyse comparative du FMI, ce qui dénote que les prix des maisons au Canada n’ont pas connu la même plus-value que dans les autres principaux pays industrialisés. Cela ne veut pas dire qu’il n’y a eu aucune spéculation immobilière au Canada. Par exemple, nous avons lu récemment que le promoteur d’un projet de condos au centre-ville de Vancouver avait vu des acheteurs attendre en file jusqu’au coin de la rue pour des propriétés qui ne seraient pas bâties avant plus d’un an. Toutefois, après avoir examiné les prix des maisons au Canada, nous sommes d’avis que la réalité d’une bulle de l’immobilier sera probablement beaucoup plus grave dans d’autres pays.

Données excessives

Nous mettrons l’accent sur le marché de l’habitation aux États-Unis puisque les conséquences d’un effondrement de l’immobilier dans ce pays se répercuteraient partout dans le monde. Sur une note positive, le marché de l’habitation reste tout de même abordable pour la plupart des consommateurs, malgré la hausse considérable des prix au cours des dernières années. Selon le National Office of Realtors, la faiblesse des taux hypothécaires a neutralisé l’impact des prix élevés des maisons.

Puisque les taux hypothécaires se chiffrent encore dans l’ensemble à 6 %, plusieurs analystes sont d’avis qu’il faudrait une hausse importante des prêts hypothécaires à taux fixes, jusqu’à 8 % ou plus, pour gravement nuire au marché de l’habitation.

Selon plusieurs analystes des marchés obligataires, même si la Réserve fédérale commence à majorer les taux courts, les taux de rendement des obligations et les prêts hypothécaires à taux fixes augmenteront beaucoup moins. En effet, les marchés des fonds à plus long terme tiennent déjà compte des perspectives de hausses des taux par la Fed et n’auront donc pas à réagir autant lorsque la Fed passera à l’acte.

Cela est peut-être vrai. Toutefois, étant donné que les prix sont fixés « à marge » en fonction du montant que le dernier acheteur est disposé à verser, il est certes probable que la dynamique du marché de l’habitation se transforme à mesure que les taux d’intérêt augmentent. À court terme, nous pourrions assister à une flambée d’achats de maisons,les consommateurs tentant de finaliser les prêts avant la hausse du coût d’emprunt. Pour les six ou douze prochains mois, il est presque certain que les taux plus élevés commenceront à influer sur la volonté et la capacité des acheteurs potentiels à payer le prix fort pour de l’immobilier.

Robert Shiller, de l’Université Yale, reconnu pour ses mises en garde à l’égard du marché boursier américain en 2000, vient de jeté son dévolu sur le marché de l’habitation aux États-Unis. Il constate que le mécanisme du marché immobilier diffère grandement d’un bout à l’autre du pays. Il fait remarquer que le prix moyen d’une maison en Californie est maintenant presque 8,5 fois plus élevé que le revenu moyen. En revanche, le prix moyen d’une maison dans le Wisconsin est 2,5 fois moins élevé que le revenu moyen et il en a presque toujours été ainsi.

L’analyse de Shiller portant sur les taux d’intérêt et les prix des maisons est tout à fait simple. Prenons l’hypothèse suivante : une famille doit payer huit fois son revenu annuel pour acheter une maison. Même avec un prêt hypothécaire à taux variable peu élevé de 4 %, elle devra utiliser 32 % de son revenu annuel pour couvrir l’hypothèque (huit fois 4 %). Même une hausse modeste des taux d’intérêt de un pour cent ferait augmenter le coût du service de la dette à 40 % du revenu annuel (huit fois 5 %), ce qui deviendrait presque insoutenable pour de nombreuses familles. Par conséquent, la capacité d’un acheteur à payer le prix fort disparaîtra rapidement à mesure que les taux d’intérêt augmenteront.

Il existe une autre façon d’analyser la tendance inflationniste des prix des maisons. Il suffit de la comparer à la tendance globale des prix à la consommation. Comme l’illustre le graphique 2, les prix réels des maisons (corrigés de l’inflation) ont monté en flèche, grimpant de 30 % depuis 1997 pour atteindre le niveau le plus élevé depuis plusieurs décennies. Nous apercevons également une ligne de tendance qui fait état d’une augmentation annuelle de 0,7 % des prix réels des maisons depuis 1975. La dernière hausse des prix des maisons représente la plus grande appréciation par rapport à cette ligne de tendance au cours de la période complète.

L’histoire a démontré qu’à la suite d’autres périodes de hausses substantielles des prix des maisons par rapport à cette tendance, nous avons eu droit à des replis prolongés des prix réels des maisons. Toutefois, dans le passé, lorsque l’inflation globale était beaucoup plus élevée qu’aujourd’hui, le rajustement des prix réels se faisait grâce aux mouvements latéraux des prix de l’immobilier sur plusieurs années pendant que l’inflation grugeait la valeur réelle des prix des maisons.

Dans les circonstances actuelles, si la Fed tente de garder l’inflation globale dans une fourchette de 1 % à 2 %, comme on le suppose, tout rajustement important des prix réels des maisons vers la ligne de tendance du graphique 3 sous-entendrait la baisse du niveau global des prix des maisons ; or, selon de nombreux analystes du crédit hypothécaire et courtiers immobiliers, cette situation ne se concrétisera pas.

Évidemment, les prix des maisons ont déjà dégringolé dans certaines régions des États-Unis. Au Texas, au début des années 1980, la baisse du prix du pétrole a entraîné celle de l’immobilier et de graves problèmes pour l’industrie d’épargne immobilière. Au début des années 1990, les prix de l’immobilier ont également chuté en Californie et à New York. Bien sûr, les Canadiens ont connu des replis similaires au début des années 1990.

Fannie et Freddie dans la mire des organismes de réglementation

Advenant un déclin des prix des maisons à l’échelle des États-Unis, la situation serait dramatique pour le système financier en raison de l’importance accrue de la dette hypothécaire qui constituent la pierre angulaire du système. Comme l’illustre le graphique 3, la dette hypothécaire totale a grimpé très rapidement au cours de la dernière décennie et se rapproche des 9 billions de dollars. À elle seule, la dette hypothécaire résidentielle dépasse maintenant les 7 billions de dollars. Or, la dette publique totale des États-Unis se chiffre à environ « seulement » 4 billions de dollars, ce qui veut dire que la dette hypothécaire est maintenant aux commandes.

La situation n’a pas échappé aux organismes de réglementation qui veulent maîtriser la croissance explosive de la dette hypothécaire avant de voir surgir d’importants problèmes financiers. Les organismes de réglementation blâment les géants hypothécaires Fannie Mae et Freddie Mac qui détiennent ou garantissent désormais environ la moitié des prêts hypothécaires résidentiels actifs aux États-Unis. Puisque Fannie et Freddie sont deux entreprises à charte gouvernementale, la plupart des investisseurs ont supposé que le gouvernement viendrait à leur rescousse.

Toutefois, l’administration Bush semble déterminée à faire disparaître l’idée que le gouvernement américain soutient Fannie et Freddie, malgré l’énorme pouvoir politique de ces deux entreprises au Congrès américain. Sans trop entrer dans les détails du débat portant sur l’avenir de Fannie et Freddie, nous constatons simplement ce qui suit : si une expansion considérable de la dette hypothécaire a permis d’alimenter la hausse spectaculaire des prix de l’immobilier dans un contexte de modicité de l’inflation, la situation sera difficile pour les prix des maisons si ces deux bailleurs de fonds sont obligés de mettre un frein à leur mode de prêt vigoureux.

Est-ce que cela veut dire que les prix des maisons connaîtront une dégringolade prochainement ? Pas nécessairement. Tant que les prix restent abordables aux taux d’intérêt actuels, la demande demeurera assez vigoureuse dans le domaine de l’habitation. Même si Fannie et Freddie sont obligées de restreindre leurs activités de prêts, d’autres bailleurs de fonds du secteur privé ne se feront pas prier pour les remplacer et offrir du crédit aux propriétaires (malgré des modalités moins favorables pour les emprunteurs).

De plus, lorsque la tension sera à son paroxysme sur les marchés immobiliers, il pourrait être difficile pour les banques centrales de renverser la tendance sans avoir recours à des hausses draconiennes des taux d’intérêt. Par exemple, les taux en Australie et au Royaume-Uni augmentent depuis plusieurs trimestres sans avoir réussi à freiner la ruée sur les propriétés résidentielles.

Les responsables de la Fed ont été très clairs : ils majoreront les taux seulement si les données relatives à l’inflation, à la croissance et à la productivité le justifient. En d’autres termes, bien qu’ils s’inquiètent d’une surchauffe possible du marché de l’habitation, ils n’auront pas recours à une hausse des taux seulement pour faire crever une éventuelle bulle des prix.

Or, pour diverses raisons, les responsables de la Fed préparent manifestement le terrain pour une majoration des taux au cours des prochains mois. Ils sont pleinement conscients de l’impact négatif de ces taux plus élevés sur le secteur de l’habitation. De ce fait, nous sommes d’avis que les marchés sont sur le point de connaître un changement important de courant. Les secteurs des services financiers et des biens de consommation non essentiels, les principaux bénéficiaires des efforts audacieux de la Fed en termes de reflation subiront probablement des pressions à mesure qu’elle commencera à couper les gaz.

Dans nos portefeuilles d’actions mondiales, nous tenons compte de ce contexte en délaissant les actions américaines des produits de consommation et des services financiers au profit des secteurs des marchés étrangers comme ceux d’Europe, du Japon et d’Asie. Dans ces régions, les gouvernements doivent continuer d’alimenter la croissance alors que les États-Unis réduisent les gaz.

Pour les prix des maisons, notre seul constat est le suivant : la prudence est de mise pour l’acheteur. De plus, celui qui prête les fonds à l’acheteur devrait aussi faire attention. Pour ceux qui investissent dans les actions, voici peut-être le bon côté, s’il y en a un : après la liquidation sur les marchés boursiers de 2000 à 2003, plusieurs investisseurs en ont conclu que l’immobilier était le seul placement à toute épreuve. Cette conclusion a peut-être donné lieu au drainage de capitaux importants hors des marchés des actions. Or, il reste à la vérifier.