La croissance à bon prix

Vous ne devriez pas acheter un titre à un ratio cours/bénéfices qui dépasse le taux de croissance de ses bénéfices selon André Gosselin.

Le portefeuille modèle "Garpiste" de Orientation Finance s'inspire de cette stratégie.

Si toutes les entreprises se remettent à faire des profits, faut-il viser celles qui génèrent plus de bénéfices que la moyenne?

Les investisseurs de style croissance ont hâte de montrer leur supériorité sur les investisseurs de style valeur. L'humiliation des deux dernières années a assez durée. Ils veulent dominer la prochaine décennie comme ils l'ont fait tout au long des années 1990.

Je ne saurais trop insister pour dire à ceux qui aiment les compagnies à forte croissance de ne pas payer n'importe quel prix pour leurs actions. Il faut investir dans les entreprises en croissance quand les aubaines se présentent. En vérité, l'investisseur de type croissance se doit d'être un chasseur d'aubaines plus redoutable et intransigeant que l'investisseur de type valeur.

Une stratégie simple mais efficace

Les Américains ont donné un nom à une telle philosophie de placement. Ils l'appellent GARP, pour "Growth At a Reasonable Price". L'idée est très simple. Vous ne devriez pas acheter un titre à un ratio cours/bénéfices qui dépasse le taux de croissance de ses bénéfices.

Par exemple, Alimentation Couche-Tard est davantage un titre de croissance à bon prix. Son action se négocie en janvier 2004 à un multiple cours/bénéfices de 28, tandis que le taux de croissance de ses profits est prévu pour atteindre 42% par année. Son ratio cours bénéfices/taux de croissance, ou son PEG comme on dit familièrement en anglais (Price Earning Growth), est de 0,66.

Si vous cherchez un peu, vous pouvez trouver sur le marché canadien des entreprises dont la croissance est plus élevée que la moyenne, avec un multiple cours/bénéfices très raisonnable. Un autre exemple? Groupe TVA devrait connaître un taux de croissance moyen de ses profits de 37.5% (janvier 2004) , alors que vous pouvez acheter son action à un cours actuel inférieur à 11,8, et donc à un PEG de 0,31.

J'entends souvent des investisseurs me dire qu'ils n'achètent jamais de titres qui se vendent à un cours bénéfices supérieur à 15. Formulée ainsi, leur règle n'a pas beaucoup de sens. Le multiple cours/bénéfices a plus de signification quand on le compare à la progression des bénéfices.

Les mesures de prudence

Je vous entends dire que le maillon faible de cette approche se trouve dans les prévisions des bénéfices par les analystes. C'est vrai. Alors que les multiples cours/bénéfices sont des faits objectivement incontestables (à condition bien sûr que les profits soient comptabilisés selon des normes acceptables), les prévisions des analystes sont tout ce qu'il y a de plus subjectif.

Trois mesures de prudence peuvent vous aider quand vous utilisez les prévisions des analystes pour juger de la valeur d'un titre :

1. Assurez-vous que les anticipations quant au taux de croissance des profits soient cohérentes avec la croissance réelle des profits lors des cinq dernières années.
2. Ayez accès au consensus d'au moins quatre analystes.
3. Écartez les prévisions trop audacieuses qui projètent une augmentation des profits de 40% par année et plus.

Dans ce dernier cas, les études des chercheurs en finance sont sans équivoques : les analystes sont beaucoup trop optimistes par rapport aux entreprises qui ont connu, récemment, un haut taux de croissance de leurs bénéfices. Donc, concentrez votre attention sur les entreprises dont la croissance anticipée des profits varie de 15% à 30% par année. Dans cette fourchette de prévisions, les analystes sont plus réalistes et ils connaissent, de fait, plus de succès.

Vous doutez de la validité de l'approche GARP? Dans un livre publié en 1993 (A contrarian strategy for growth stock investing), Donald J. Peters, un gestionnaire de portefeuille de Philadelphie, a montré que le rendement total des titres du marché américain qui composent le décile ayant le plus bas PEG a été, entre 1982 et 1989, quatre fois supérieur au rendement de l'indice S&P 500. Et dire que la décennie 1980 n'a pas été une période faste pour les investisseurs de style croissance.

Le multiple cours/bénéfices (ou ratio C/B) est à l'analyse financière ce que le degré celsius est à la météorologie. Bien qu'imparfait, il constitue de loin l'unité de mesure des valeurs boursières la plus répandue dans l'imaginaire et la pratique des investisseurs, professionnels ou amateurs.

Le père de l'analyse financière moderne, Benjamin Graham, était étonné de voir à quel point un néophyte du placement pouvait connaître du succès avec ce seul instrument dans son coffre à outils. En possédant dans son portefeuille, 12 mois par année, les 10 titres de l'indice Dow Jones ayant le plus bas ratio C/B, un investisseur pouvait réaliser à long terme un rendement supérieur à celui de l'indice Dow Jones et de la plupart des gestionnaires de fonds de placement.

Des dizaines de travaux de recherche en Amérique, en Europe ou en Asie ont montré que moins vous payez cher pour les bénéfices d'une entreprise, plus grandes sont vos chances d'obtenir des rendements supérieurs aux indices du marché.

David Dreman, un investisseur professionnel américain associé à l'école "contrarian", a montré pour le dernier quart de siècle la grande différence de rendement entre les titres à hauts ratios C/B et ceux à bas ratios. Dans une étude qui porte sur un échantillon de 3 500 entreprises américaines, il a constaté que les titres qui font partie du groupe des 20% ayant un bas ratio C/B ont généré un rendement annuel moyen de 18,1%, alors que ceux qui font partie du groupe des 20% ayant un haut ratio C/B ont procuré un rendement moyen de 9,3%. La catégorie des 60% du centre a eu un rendement moyen de 13,3% par année.

Dans la première partie de cette chronique, nous avons vu que pour certains experts de l'investissement c'est moins le ratio C/B en soi qui importe, que le taux de croissance prévisible des profits pour les années à venir. Selon cette philosophie, appelée GARP (pour Growth At a Reasonable Price), vous ne devriez jamais acheter un titre à un ratio cours/bénéfices supérieur au taux de croissance annuel des bénéfices prévus par la moyenne des analystes, idéalement pour les cinq prochaines années.

Ils utilisent un multiple très pratique afin de dénicher des titres qui représentent des aubaines intéressantes, appelé en anglais PEG pour Price Earning Growth. Le PEG est tout simplement le rapport entre le ratio C/B et le taux de croissance prévu des profits. Pour eux, ce multiple permet de comparer plus objectivement les multiples cours/bénéfices de compagnies qui ont des taux de croissance de leurs bénéfices très variables.

Les animateurs du site internet financier Fool.com utilisent la grille suivante afin de déterminer si le ratio PEG d'un titre représente une bonne occasion ou non pour l'investisseur :

0,50 et moins : Acheter
0,50 à 0,65 : Considérer l'achat
0,65 à 1,00 : À surveiller (ou conserver)
1,00 à 1,30 : Considérer la vente
1,30 à 1,70 : Considérer la vente à découvert
1,70 et plus : Vendre à découvert

Ce système de pondération offre le mérite d'être souple, tout en vous donnant la discipline de vendre des titres quand ils ne respectent plus les normes.

Le site financier Yahoo Finance est l'un des rares à vous donner le ratio PEG des entreprises américaines. Dans la formule utilisée, le multiple cours/bénéfices repose sur les bénéfices prévus par les analystes pour l'année en cours, alors que le taux de croissance des profits est celui prévu, en moyenne annuelle, pour les cinq années à venir.

*Faits saillants de chroniques de André Gosselin parue dans les affaires.com.

André Gosselin, vice-président recherche Orientation Finance