L'effet « bénéfices surprises »

L'effet « bénéfices surprises » est un des facteurs dont le rendement est le plus constant dans le marché des petites capitalisations.

*Source du volume « Investir dans les titres de petites entreprises » de l’auteur André Gosselin.

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Claudia Mott est une autorité dans le milieu des investisseurs insti­tutionnels spécialisés dans les titres de petite capitalisation. Première vice-présidente chez Prudential Securities et directrice du service de recherché sur les petites capitalisations, Claudia Mott favorise une approche mécanique et quantitative de l'investisse­ment. L’une des anomalies du marché qu'elle préfère est celle des bénéfices surprises. Les recherches qu'elle mène avec son équipe de Prudential Securities l'ont convaincue que la stratégie qui consiste à choisir des titres en fonction des bénéfices non prévus (bénéfices qui dépassent les attentes des analystes) est l'une des meilleures mé­thodes qui soient dans le segment des petites capitalisations.

Nous savons déjà que les compagnies qui réalisent des bénéfices supérieurs aux attentes des analystes et des investisseurs professionnels ont tendance à voir leur titre grimper de façon substantielle durant les quelques mois qui suivent. Cet effet de surprise, à en croire Graja et Ungar, serait amplifié au sein des titres de petite capi­talisation. Par exemple, des bénéfices positifs supérieurs aux attentes des analystes génèrent en moyenne, dans la catégorie des petites capitalisations, un rendement de l'action de 13,7 % pour 3 mois, contre 5,7 % pour les titres de grande capitalisation.

Les premiers travaux sur les bénéfices inattendus des entreprises et leur répercussion sur le cours des titres remontent au début des années 1970, grâce, notamment, à la contribution des professeurs Latané, Jones et Rieke. Ces derniers ont découvert que, lorsque les entreprises déclarent des bénéfices inattendus de la part des analystes, supérieurs à ce qu'ils pouvaient en moyenne prévoir, le cours de leur titre fait des gains au-delà de la normale. Les chercheurs ont également observé que si des bénéfices imprévus sont annoncés pour un trimestre, il y a de bonnes chances que le trimestre suivant comporte également l'an­nonce de profits que les analystes n'avaient pas prévus. On a appelé ce phénomène « la théorie des cafards » (cockroaches theory). De même que la présence d'un unique cafard est l'indice que d'autres sont cachés, un trimestre de bénéfices surprises vient rarement seul. Et ce, peu importe la taille des entreprises.

Parmi tous les facteurs retenus dans les modèles quantitatifs testés par Claudia Mott, l'effet « bénéfices surprises » est celui dont le rende­ment est le plus constant dans le marché des petites capitalisations. En moyenne, lorsque les petites compagnies déclarent des bénéfices qui surprennent positivement les analystes, le prix de leurs actions, au cours des 12 mois suivants, fait des gains de 12,9 % supérieurs à ceux de l'indice des titres de petite capitalisation Russell 2000.

On peut aussi appliquer au secteur des titres de petite capitalisation la théorie des cafards. En effet, 34 % des compagnies qui ont rap­porté des bénéfices positifs inattendus au cours d'un premier trimestre répètent la surprise au cours du trimestre suivant, En revanche, 41 % des compagnies qui déclarent des bénéfices inférieurs à ceux prévus au cours d'un premier trimestre répètent cette mauvaise surprise au cours du trimestre suivant. Toutefois, l'ef­fet mauvaise surprise n'est pas catastrophique sur le prix de l'action, car en moyenne les compagnies en cause ont un rendement de 3,5% inférieur à l'indice de base pour un an. Enfin, les secteurs industriels où l'on trouve le plus de déclarations de bénéfices inat­tendus sont ceux des soins de santé, des services financiers, de la technologie et des services de consommation.

Malgré la période relativement réduite couverte par l'étude (1988­1992), la conclusion des auteurs est claire: «Au cours des cinq dernières années, notre modèle des bénéfices surprises au sein des petites capitalisations a très bien réussi à distinguer les titres qui pouvaient battre le marché de ceux qui n'arriveraient pas à le faire. Les petites entreprises qui ont rapporté des bénéfices supérieurs aux prévisions des analystes, peu importe leur secteur d'activités, ont vu leur titre surpasser en rendement celui des compagnies dont les bénéfices étaient conformes ou inférieurs aux prévisions des ana­lystes. Peu importe l'approche que l'on utilise pour investir dans les valeurs de petite taille, l'utilisation du critère des bénéfices surprises améliore grandement les rendements attendus. »

Ce qu'il y a d'extraordinaire dans cette stratégie de placement dans les firmes à capitalisation modeste est que l'accès à l'information quant aux bénéfices surprises des entreprises n'est plus le seul pri­vilège des investisseurs professionnels. L’investisseur individuel qui s'intéresse au marché boursier américain et à une stratégie de place­ment axée sur la théorie des cafards, peu importe où il se trouve sur la planète, peut facilement obtenir dans Internet la liste des entre­prises qui ont annoncé des bénéfices inattendus, et ce, à peine 24 heures après l'annonce de la nouvelle. Il existe, comme nous le verrons dans le dernier chapitre, plusieurs sites Web qui font la recension des prévisions de bénéfices par les analystes (bénéfices moyens prévus par entreprise) et qui publient une liste des entre­prises qui ont excédé ces prévisions.

Les bénéfices surprises et les titres de valeur

Les professionnels de l'investissement ont le mérite de combiner des critères de sélection de titres que les chercheurs n'ont pas tou­jours eu l'occasion d'étudier pour en voir les effets sur le rendement des actions. Ainsi en est-il du ratio cours/bénéfices et des annonces surprises de bénéfices: deux phénomènes étudiés par les cher­cheurs, mais de manière séparée. Si l'on sait que les titres au ratio cours/bénéfices plutôt bas ont tendance à produire de meilleurs ren­dements, et si l'on sait qu'il en est de même pour les entreprises qui annoncent des bénéfices surprises, il est tentant de savoir si les annonces de bénéfices supérieurs aux attentes donnent des rende­ments plus élevés dans la catégorie des titres au ratio cours/bénéfices plutôt bas.

David Dreman et Michael Berry ont justement démontré cette hypothèse dans une étude qui a pris en compte 20 ans de données boursières (l 973-1993). Dans la catégorie des ratios cours/bénéfices les plus bas, les titres qui ont surpris les experts par la croissance de leurs bénéfices ont connu, au cours du trimestre suivant, une pro­gression de leurs prix supérieure de 20 % à celui du marché (9,39 % pour l'ensemble de l'année99). Pour la catégorie des ratios cours/béné­fices les plus élevés, la différence entre le rendement des titres sur­prises et celui du marché est de 6,63% pour un trimestre (0,32% pour l'ensemble de l'année"').

Le facteur cours/bénéfices intervient également de façon significa­tive lorsque les entreprises annoncent des bénéfices inférieurs aux prévisions des experts. Ainsi, les titres aux cours/bénéfices plutôt bas réagissent mieux à ces mauvaises nouvelles que les titres à haut ratio cours/bénéfices. Les titres les plus populaires et les plus chers accuseront une différence de -18,4% par rapport au rendement moyen du marché, tandis que les titres les moins populaires et les moins chers ne subiront qu'une perte de -4% par rapport au marché. Un an après une annonce négative de bénéfices, les titres aux ratios C/B les plus bas ont résorbé la différence qui les séparait du rendement du marché. Cela n'est pas le cas pour les titres aux ratios C/B élevés,

Bien que l'étude de Dreman et Berry porte sur l'ensemble du marché des actions boursières, elle fonctionne sans doute aussi dans l'univers des petites entreprises. L’idéal, avant d'exploiter une telle stratégie, serait de vérifier sa validité dans ce secteur.

André Gosselin

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