Les petites firmes à forte croissance ne représentent pas le meilleur placement

Miser sur la croissance des petites capitalisations est la pire stratégie d'investissement.

* Source « Investir dans les titres de petites entreprises » de l’auteur André Gosselin.

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Le gestionnaire typique de fonds de petites capitalisations achète des titres dont la croissance est supérieure à la moyenne. Il a un style « croissance ». Or, un certain nombre d'études effectuées par des pro­fessionnels de recherche de firmes d'investissement ont démontré qu'en ce domaine il vaut mieux viser la valeur que la croissance.

Fortuna et Eysenbach ont prouvé que, entre 1976 et 1992, les titres de petite capitalisation qui donnent les meilleurs rendements sont ceux qui ont une croissance moyenne. Dans toutes les catégories de capitalisation boursière, les rendements les plus élevés sont le fait des titres dont la croissance des bénéfices, prévue par les analystes, est plutôt moyenne. C'est notamment le cas pour les titres de petite capitalisation. Les compagnies à petite capitalisation que les ana­lystes regroupent dans le 40 % de celles qui connaîtront la meilleure croissance de leurs bénéfices sont, en fait, celles qui connaîtront une performance boursière inférieure à la moyenne.

Les résultats de leur recherche sont encore plus étonnants lorsque l'on distingue les compagnies selon un critère de valeur comme la valeur de l'avoir des actionnaires de la compagnie par rapport à sa capitalisation boursière (common equity/market capitalization) ou comme le multiple cours/bénéfices. On constate, alors, dans la caté­gorie des petites firmes, que plus une compagnie est sous-évaluée, meilleur est son rendement à la Bourse. Lorsque l'on considère l'ensemble de toutes les compagnies, peu importe la capitalisation boursière, la plus mauvaise de toutes les stratégies consisterait à acheter les titres de petite capitalisation qui sont les plus fortement évalués par le marché. À la lumière de ces résultats, les auteurs se demandent pourquoi, dans l'industrie du placement, les small-cap growth funds sont plus populaires et nombreux que les small-cap valuefunds .

Edmund Kellog, vice-président de Keystone Investment Mana­gement, arrive à la même conclusion. Dans une étude qui prend en compte 22 ans de données boursières (1971-1992), il remarque que la sélection de titres de petite capitalisation selon le multiple cours/valeur comptable procure d'excellents rendements, mais que, durant les cycles difficiles (de 1985 à 1990 par exemple), le danger est grand de voir disparaître du marché certaines entreprises de petite taille dont le ratio cours/valeur comptable est particulièrement bas.

Certains chercheurs institutionnels ont eu la bonne idée de combi­ner deux approches, de sorte que la meilleure stratégie de placement dans le secteur des petites capitalisations consiste en deux étapes:

Tamiser l'ensemble des entreprises du secteur à l'aide de certains critères financiers éprouvés (tels le ratio cours/bénéfices ou le ratio cours/valeur comptable), afin de répertorier les titres qui représen­tent une aubaine par rapport aux autres;

Après ce premier tamisage mécanique, analyser chacune des compagnies attentivement, par une méthode qualitative, afin de savoir si leurs problèmes sont permanents ou temporaires; dans ce dernier cas, il faut vérifier si les investisseurs réagissent raisonnablement ou exagérément à la situation.

Selon Kenneth L. Fisher, auteur de Super Stocks, c'est une erreur d'associer les petites capitalisations à la notion de croissance. On aurait tort de rechercher seulement les jeunes et petites entreprises en plein essor, ayant des revenus et des bénéfices en hausse de 20 % et plus par année. De même qu'il y a des titres de valeur et des titres de croissance dans les grandes firmes, il y a des titres de valeur et des titres de croissance dans les petites firmes. Les firmes de petite taille, qu'elles soient de croissance ou de valeur, ont des caractéris­tiques différentes et obéissent également à des cycles, tout comme il y a des cycles entre les grandes capitalisations de valeur et les grandes capitalisations de croissance.

En fait, l'amplitude des cycles valeur contre croissance au sein des petites capitalisations est plus grande que celle que l'on observe au sein des grandes. Et, contrairement à l'opinion courante, il est essen­tiel de détenir des titres de valeur au sein d'un portefeuille de petites capitalisations afin d'obtenir un rendement à long terme supérieur à celui d'un portefeuille de grandes capitalisations. Comme la re­cherche universitaire l'a démontré, les deux plus puissants déterminants du rendement des titres boursiers sont la capitalisation (la taille) et la valeur (les titres qui constituent des aubaines). Il faut savoir manipuler ces deux facteurs à la fois.

Dans cette perspective, Kenneth Fisher s'est demandé quels sont les rendements comparatifs des quatre portefeuilles suivants:

1. Un portefeuille axé sur la valeur des grandes capitalisations;
2. Un portefeuille axé sur la croissance des grandes capitalisations;
3. Un portefeuille axé sur la valeur des petites capitalisations;
4. Un portefeuille axé sur la croissance des petites capitalisations.

Par le biais du Standard & Poors Compustat Database, il a sélectionné les 2 000 compagnies ayant la plus grande capitalisation boursière et les a séparées en deux groupes: le premier groupe formé des 500 grandes compagnies du S&P 500, et les 1 500 restantes formant le groupe des petites capitalisations (la capitalisation boursière de celles-ci variant de 80 millions de dollars à 1,1 milliard). Pour distinguer ensuite les titres de valeur des titres de croissance, il a utilisé le ratio cours/valeur comptable et calculé la médiane pour le groupe des grandes et le groupe des petites capitalisations. Il a ainsi divisé le groupe des 500 titres formant les grandes capitalisations en deux sous-groupes de 250, et divisé le groupe des 1500 titres de petite capitalisation en deux sous-groupes de 750 titres. La tableau suivant rend compte du rendement, de la capitalisation et du ratio cours/valeur comptable moyens de chacun des portefeuilles, pour la période de 1972 à 1992. Le portefeuille qui a donné le meilleur ren­dement est celui des petites capitalisations de valeur 15,85 % par an), tandis que celui qui a donné le rendement le moins bon est celui des petites capitalisations de croissance (8,54 %).

Rendements comparés des quatre principaux styles d'investissement de 1972 à 1992

Conclusion

Miser sur la croissance des petites capitalisations est la pire stratégie d'investissement. Pour se donner toutes les chances de profiter de l'effet small firm, l'investisseur doit miser sur la valeur.

André Gosselin

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